La chronique de Diogène ou les vrais enjeux du private equity : "ce qui se dit mais que vous ne lisez pas.. encore"
Certes le marché bouge comme en témoigne l’article du 17 Septembre de CFnews : « LBO : stop ou encore ? ». J’étais encore dans le midi quand j’en ai pris connaissance, et dès mon retour j’ai voulu en savoir plus.
Car bien évidemment c’est sympathique que les opérations reprennent pour mes amis dont la farniente aoûtienne a pris fin il y a déjà un mois. Mais au delà de ces deals, les grandes tendances, quelles sont-elles ?
Tout d’abord, ce n’est pas Bale II qui affectera les futures levées de fonds, mais bien plutôt Solvency II imposant aux compagnie d’assurances des ratios sévères en matière d’allocation d’actifs avec comme conséquences une politique d’investissement au couteau.
On a nettoyé les portefeuilles, on a redéfini la stratégie, on a rassuré les investisseurs, on est prêt à investir, mais une question demeure : les véhicules de type FCPR sont-ils adaptés aux situations de crise ? D’un côté les GPs ont été ou sont en situation d’attente pour n’investir que dans des opportunités prometteuses (attentisme aggravé par les difficultés rencontrées par certaines participations). De l’autre les FCPR imposent de façon statutaire d’investir les capitaux levés sur 5 ans, alors que bien entendu on préférerait attendre les bons dossiers ou tout du moins y voir plus clair...
Ainsi, malgré la logique économique, la pression pour tous est à l’investissement. Et puis, ne pas investir c’est le risque de ne pas appeler la totalité des capitaux engagés. Et surtout, comment renoncer à ces merveilleux « management fees » de 2 % par an ?
Oui, car la sublime beauté des Fonds est ce
management fee que l’on perçoit sur 10 ou 12 ans. Quelle industrie aujourd’hui peut-elle se prévaloir d’avoir un un tel horizon de revenus programmés ? Précarité…
Ah,
mais il y a le « hurdle » m’ont objecté certains! Le « hurdle c’est terrible disent-ils en chœur ! Toujours entre 7 % et 8 %, et ce alors que les taux de base ont considérablement baissé. Les LPs n’ont pas lâché sur cela. C’est vrai, c’est absurde.
Et le marché ? Les bons dossiers ne courent pas les rues, les prix ne semblent pas avoir baissé. Les banques prêteuses refusent toujours de financer la dette LBO trop déséquilibrée à leurs yeux, en terme de ratio Fonds Propres / Endettement. Alors comment faire de bons TRI ?
Un si beau métier pourtant, mais que s’est il passé ? Petit à petit depuis 2000 les LPs devenus sophistiqués ont pris le pouvoir dans les fonds au détriment des GPs dans un métier qui par essence est un métier d’entrepreneurs et de "deal makers".
Mais ces mêmes GPs n’ont-ils pas aussi exagéré ? Gros "carried", méga-fonds, gigantesques management fees… et puis surtout, n’ont-ils pas été excessifs en accaparant la quasi intégralité du profit dans ces LBO primaire, secondaire, tertiaire… sans partage suffisant avec les salariés ?
Avec tout cela sera-t-il possible de lever de nouveaux fonds ? Comment vendre l’Europe ? Comment vendre des méga-fonds ? Comment faire avec ces régulations qui se multiplient ? Cela sera en tous les cas très difficile pour un nouvel entrant.
